對於索羅斯這位投資大師，我們可能無法真正瞭解他在想些什麼。市場中關於投資理論的書不少，而索羅斯的这本《金融煉金術》寫的不僅僅是投資理論，而是投資哲學。上升到哲學的高度，就有了超越科學和行業類別的普遍性意義。
可能源於文章本身的深度和其在語言翻譯時造成的新障礙，閱讀這本書常常是一句話咀嚼了三四遍才能繼續往下。難怪早有評論家說，只有哲學、金融學、心理學“三學一體”的人，才能真正搞明白他到底要說什麼。
但是閱讀本身帶來的收穫卻是無限的。在本書的引導下，我試著將這一套投資哲學與常常碰到的房地产市場問題聯繫起來，嘗試著進行實證分析的探索，可能顯得初淺，也希望與有興趣者探討。
理論與市場
《金融煉金術》的根本哲學就是反身性理論，這也是索羅斯一生總結的最高投資哲學。“反身性”，也被譯成“反射性”或“回饋性”。它的理論含義是：假設人的行為是y,人的認識是x，由於人的行動一定是由人的認識所左右的，因此，行為是認識的函數，表述為：y=f(x)，即有什麼樣的知識就有什麼樣的行為。
同樣，人的認識並不是孤立出現的，是受客觀世界影響的，而客觀世界又是與人們的行為緊密相關的。這也就意味著，人的行為對人的認識有反作用，認識是行為的函數，表述為：x=F(y)，即有某一類行為就會有某一類知識。
把上述兩個式子合併之後，我們可以得到這樣的公式：y=f(F(y))和x=F(f(x))。這就是說，x和y都是它自身變化的函數——認識是認識變化的函數，行為是行為變化的函數。索羅斯將該函數模式稱作“反身性”，它實際上也是一種“自回歸系統”。
索羅斯認為，在證券市場上，不是目前的預期與將來的事件相符合，而是未來的事件由目前的預期所塑造。市場參與者的認知缺陷與生俱來，而有缺陷的認知與事件的實際進程之間存在一種雙向聯繫，這種雙向聯繫導致兩者之間缺乏對應，這種雙向聯繫就是“反身性”。市場總是錯的，但是失真在兩個方向上都起作用，不僅市場參與者的預期存在著偏向，同時他們的偏向也影響著交易活動的進程，這有可能造成市場精確地預期未來發展的假像，但事實並非如此。
根據個人理解，試圖通過以下路徑分析來描繪反身性理論模型：
第一步：市場是一個信息不對稱的市場。即使是一個信息完備的市場，參與者也無法獲得真正完全的信息。
第二步：由於信息的不對稱，導致人們根據自己所獲得的不完全信息只能得出錯誤的結論。這一點非常重要，在這個理論中，首要的觀點就是“市場永遠是錯誤的”。
第三步：雖然人們做出的判斷是錯誤的，但是人們基於錯誤判斷的行為會影響市場的下一步發展。
第四步：受到人們錯誤認識下的行為的影響，市場會朝著錯誤的方向發展，於是似乎我們看到市場朝著與人們認識相同的方向發展，誤以為市場是正確的，人們的判斷也是正確的。
第五步：由於這種錯誤在不斷地積累，市場總有一天會達到極端，這個極端就是崩潰。
這個理論，否定了主流經濟學中對於均衡的肯定。它認為市場是沒有均衡的，有的只是錯誤和崩潰，不斷地尋找這些錯誤和崩潰，特別是轉折的時機，就能夠找到最佳的投資機會。
假設這個理論具有很高的實踐意義，或許可以在房地產市場的宏觀和微觀兩個層面尋找出一些普遍意義的例子。
就宏觀層面來說，可以做一個最基本的推斷：當房產被看作投資品時，當房價上漲，投資者們感到自己更富裕了，於是會花更多的錢去買房，一連串的連鎖效應後，企業的銷售額和利潤上升了。這時候，經濟學家或是分析家們會指出這些“經濟改善的基本面”，鼓勵投資者們加大投資，這會讓房價進一步上漲，也讓投資者感到自己更富有，於是他們的支出又會增加。如果沒有強行中止的理由，這個過程會持續進行下去。
所以這個遊戲最根本的戲法就是如何製造“房價上漲”。這可以是已發生的事實，也是可以在具體環節上人為操作的。我們常常能看到一些很有意思的現象，比如在售樓營銷上多報銷控或者放出漲價信息，的確能夠在一定程度上刺激購買。
就微觀層面來說，房地產定價也有一些有趣的例子。比如在一個市場趨好的環境下，對於某一批推售的物業單位，最高價格的單位常常不愁賣，因為客戶總是認為開發商的定價是“正確、合理”的，於是他們會追隨著這個判斷而做出所謂“正確、合理”的行為。事實上，開發商的定價也是一個動態的、不確定的、無序的過程，因為這個過程中所涉及到的因素和各種因素的相互作用都極為複雜。另一種情況是，當市場變壞時，在同一批產品中，對於存在差異的產品，即使價格差別比價值差別小，人們也往往會選擇價格較低的單位，因為“悲觀”情緒籠罩下，人們寧願選擇所謂相對風險較小的，而看不到產品真正的價值。所以，在一個上升的市場中，好產品的價格容易被高估但依然好賣；而在一個下探的市場中，好產品的價格容易被低估，卻依然賣不過價格比其稍低但品質更低的產品。
所有這一切，都是因為人們對於產品無法獲得準確的信息，他們的認識和行為常常被環境所左右，而不是真實的事實。
這樣來分析，反身性理論可以幫助我們把握住不同市場環境下客戶的心理及行為偏向，同時，可以借助信息不對稱，製造出需要的“現象”來引導客戶做出期望的行為。
尋找投資機會
反身性理論最本質最原始的作用還是用來引導投資。投資是普遍意義上的，包括個人的物業投資，也包括房地產企業的經營投資。根據反身性理論，投資主體需要從以下兩個方面尋找房地產投資機會。
尋找市場中的錯誤
這一點，有悖於市場中的主流聲音。我們常常說，需要把握市場趨勢，最好是能對市場的發展趨勢做出提前判斷。但是，反身性理論告訴我們，對市場不應該抱著崇敬的心態，也不應該盲目地屈從於市場，而應該帶著批判的觀點去看待。另一方面，順勢而動的跟風所形成的主流偏見對市場所形成的推動，是市場過度反應的形成主因。但是，縱觀眾多成功的投資者，他們常常都是因為跳出市場的慣性考慮，找到市場的錯誤，做出了“反常”的行為，才從中獲利。
尋找極限發生的時機
正如上文所說，反身性理論最重要的實用價值在於利用它來發掘過度反應的市場，跟蹤市場在形成趨勢後由自我推進加強最後走向衰敗的過程，而發現其轉捩點恰恰是可以獲得最大利益的投資良機。
當然做到這一點，比前一點要難得多，事實上包括索羅斯在內的投資大師也有失手的時候。他看到了反身性，看到了俄羅斯經濟的復蘇，也想到了俄羅斯政府的應對措施，他在俄羅斯債券崩潰後去買債券，因為他相信市場是錯誤的。他確實看對了，但他沒有笑到最後。假設他的資金和時間足夠豐富，他確實可以在幾年後大賺一筆，因為俄羅斯債券隨後大幅度上漲。在實際投資的過程中，他進入了一個“鞅”的狀態：你明明知道自己會贏，但你必須要有足夠的時間、足夠的金錢再加上足夠的信心。
其實，這個問題最重大的意義在於，你相信這個極限終究會到來。也就是說，可能主觀的信心會比客觀的時間、金錢更有決定性的作用。反身性告訴我們，投資是需要冷靜和自省的，同時也是需要貪婪和勇氣的。
重新打量我們的市場
再來看看我們面對的房地產市場。從2006年到2007年的瘋狂，一路走來為什麼會有這樣波瀾壯闊的現象？是不是難以理解？而接下來一直到2008年12月的谷底，市場又處於什麼樣的階段呢？眼下，面對2009年後的快速回暖，很多人說與2007年的市場表現存在幾分相似。但是，事實上我們永遠只知道現在，而不知道過去和將來。站在行情的曲線上，我們無法預測這一點與過去的哪一時刻哪一點相似，也無法預測這一點的未來將是哪一點。正如海森堡的“測不准”理論說，人們不可能在知道事物具體位置的同時，也知道事物的運行速度。
正如西方國家一樣，除去灰色地帶，給多數人帶來相對公平的致富機會仍然集中在創業、股票和房地產這三個領域中。反過來說，當今天的中國面臨資金充裕而投資領域有限的情況時，房地產就具備了全民投資的一個基本條件，即便是用以自住的購買行為，也難以脫離隱藏較深的投資動因。所以，對於這個市場，借用金融領域的投資哲學便具備了實際意義。同時，這個市場相當不完整，自身沒有經過驗證的理論可遵循，因此借用其他金融領域的投資哲學，也成為了必要且唯一的實際意義。
由於中國的房地產市場是“政策市”的典型，對於市場的價格及信息的流動過程有著巨大影響的政府，對於力圖創造一種市場短期和長期均好局面的房地產企業，對於將住宅消費視為人生重大消費支出甚至普遍抱有“只允許賺錢”理念的消費者，這個市場絕對是一個信息被充分扭曲、被誤解的市場，因此這個市場的參與者，都在被信息誤導的同時也在製造錯誤的信息，所以，反身性理論在這裏具有進一步實際驗證與運用的可能。
沒有理論可以包打天下
投資是一門大智慧。本傑明•格雷厄姆和沃倫•巴菲特投資哲學的基礎是“市場總是錯的”，於是他們有一套在市場犯錯時進行價值投資的方法；喬治•索羅斯投資哲學的基礎是“我們所有人的世界觀都是扭曲的或是有缺陷的”，基於此他總結出了反身性理論，利用“市場錯誤”獲取波段性的超額利潤。如果試圖做一個概括，我想他們的成功具備了兩個共同點：一是不走尋常路，二是放棄常規性、日常性的交易，而重點抓這種崩潰或加劇。這無論對我們個人的房地產投資，還是對於房地產企業的經營與投資，都有一定的指導意義。
需要注意的是，任何情況下，反身性模型都不能取代基本分析，它的作用局限於提供基本分析中所欠缺的成分。原則上，這兩種方法可以調和，一種是靜態的，一種是動態的。在運用這個理論的同時，絕對不能拋開對市場及經濟人行為的基本分析，沒有了這些分析，就失去了對於市場錯誤把握及市場崩潰極限判斷的基石。古典經濟學中，供給、需求等核心因素，甚至在這個錯誤的市場中被用來作為信息扭曲的催化劑。所以，反身性理論不能視為經典的背叛，而只是局部的替代和補充。
[作者單位：深圳公司]
|